短期“倒春寒” 中期“避风港”——中国权益资产投资策略
句子大全 2009-06-18 01:32:35
发布时间：2020年3月9日
摘要：
未来数周欧美股市仍将震荡筑底、频现暴涨暴跌的不稳定状态，基本面预期受疫情压制，偏高的估值将调整。中期，基于美联储果断带领全球“大放水”、全球加强疫情防控的合作，我们判断2020年美股大概率是小熊市（20%左右跌幅）或震荡市（10%左右的涨跌幅），而跌幅超过30%、40%的大熊市仍是小概率，美股引发全球股市大熊市也是小概率。
短期，中国A股和港股仍面临“倒春寒”的调整压力，警惕海外市场风险、中国上市公司3、4月份披露年报和一季报的业绩风险、股票融资或减持压力。——短期海外风险蔓延，阶段性制约资金配置中国资产的力度。2月底开始A股的北上资金流入放缓。3月第一周投资于香港股票型ETF基金净流出5.9亿美元。AH溢价指数上升到130.4，高于2005年以来的3/4分位数。中期，中国资产具有避风港的效应，中国A股和港股有望走出独立行情。基本面上，中国刺激政策的空间和执行力更有优势。资金面上，中国股市正积极吸引长期资金，中期有望实现投融资双向扩容的良性循环，从而有利于长牛。
短期“倒春寒”，防御胜于进攻，黄金以及低估值高分红“类债券”价值股有避险价值。短期的调整压力主要体现在前期涨幅过大的科技行情，阶段性价值股有相对收益。年初至今，以创业板成分股为代表的科技行情明显跑赢上证综指，与全球风险偏好产生明显背离，在后续行情调整中将得到部分纠正。立足长期而耐心布局，物以稀为贵，中国各领域核心资产将依靠业绩驱动结构性长牛行情。首先，逢低精选中国科技型成长龙头，科技股是贯穿2020年平衡市结构型行情的最强主线，4月份或是科技股优质公司更好的买入时点，淘金新能源车产业链、5G产业链、半导体产业链、信息消费、智能制造、以智慧城市为主导的新基建等；其次，基于全球资产荒、低利率，配置性价比高的中国价值股（包括估值合理的消费股以及高分红低估值的“类债券”股）。
正文：
一、 策略观点回顾——西风冷，东风暖，海外风险释放，中国资产相对抗跌
观点回顾一：我们率先并持续推荐“先进制造业的核心资产”
l 20191112发布2020年度策略报告《全球资产荒与中国核心资产牛市新主角》提出：2020年“A股和港股有望先抑后扬，科技和价值将继续引领核心资产牛市，先进制造业将成为中国核心资产牛市新主角”。
l 20191207发布《先进制造业的核心资产崛起》进一步强化“先进制造业核心资产将是贯穿2020年全年行情的明星”的观点、再次强化淘金领域，给出了先进制造业的核心资产组合。
市场验证：20191112至今，先进制造业对应的细分代表行业取得明显的超额收益。详参20200131《价值投资的胜负手》、20200216《平衡市下的结构性行情》
l 行情展望——首先，关于底部，1月31日判断基于中长期的基本面及中短期的资金面，2020年上半年行情的调整深度都不应该比2019年中期的调整更深。其次，关于大盘指数判断，2月16日对2020年大盘指数的判断从指数牛市（即年涨幅 20%以上）调整为平衡市（年涨幅 10%左右），其中，1月中旬到年底大盘指数甚至可能是弱平衡市（涨幅正或负 10%以内）。除非发生“全球股市熊市”小概率事件，否则，A 股和港股不可能出现系统性熊市。第三，行情节奏，A 股市场上半年基于“刺激政策来对冲短期经济困难”有可能会有“水牛”是幻觉，但2020 年持续宽松的概率小，小心年中风险。
l 投资策略——逆向思维、下出价值投资的胜负手，立足长期布局中国核心资产新主角——先进制造业的核心资产最有希望穿越短期的迷雾。
市场验证：首先，春节后大盘调整的低点在2019年中期调整低点的附近；其次，春季后开市至今，新能源车产业链、半导体为代表的先进制造业涨幅居前。第三，2月底指数在上半年的相对高位区域出现明显调整。
观点回顾三： 20200223《西风冷、东风暖，顺风而行》
l 首先，20200223《西风冷、东风暖，顺风而行》预警了海外风险，明确给出海外risk off将主导的观点：“西风冷，海外避险情绪抬升，海外资产短期进入risk off。后续海外基本面情况承压，欧美市场估值处于高位，避险情绪的影响将短期居于主导”；20200301《“倒春寒”之后，仍是科技创新的春天》明确提出海外调整尚未结束，“展望：海外risk off尚未结束，中国资产又进入战略性配置的低位区域……海外市场短期或将有跌深反弹，但未来数周海外仍将受估值和基本面调整的压制”
l 其次，20200223《西风冷、东风暖，顺风而行》判断A股没有系统性风险，但是，会有获利盘回吐而导致的“倒春寒”调整，洗洗更健康。“东风暖，对冲短期经济困难的“政策组合拳”不断发力， A 股行情自春节之后持续上涨，开始隐含不少的“水牛预期”，随时有可能会出现“倒春寒”式震荡”
l 投资策略——短期不追高，短期顺“风”而行，留一半清醒留一半醉。
市场验证： ·西风冷，最近两周海外市场避险情绪主导。20200224-20200228，海外市场陷入恐慌性避险情绪。道琼斯工业指数跌12.4%，标普500指数下跌11.5%，纳斯达克指数跌10.5%；斯托克50指数下跌11.1%。20200302-20200306美股市场如期迎来跌深反弹但是极不稳定、不断暴涨暴跌，最终微涨。VIX指数本周五盘中最高达54.39；黄金 债券 股票 工业金属 农产品 原油。 ·东风暖，相比较欧美市场，A股股指走出明显的独立行情。20200302-20200306，创业板指（涨5.9%）、深证成指（涨5.5%）和上证综指（涨5.4%）领涨，其余指数中，上证50涨5.1%，沪深300涨5.0%，中小板指涨4.3%。 ·港股虽然最近两周波动较大，但整体上显示出“避风港效应”，20200224-20200228这一周港股虽跟随海外调整，但跌幅为4.32%，远低于同期标普500指数11.4%的跌幅。本周20200302-20200306港股股指迎来上涨，恒生国指（涨1.5%）领涨，恒生综指涨1.0%，体现出明显的“避风港”效应。2.1 海外市场展望：维持美股2020年小熊市或震荡市判断，大熊市仍是小概率
2.1.1 未来数周，欧美股市仍不稳定，盈利预测和估值中枢受疫情压制，进而压制全球股市的风险偏好首先，未来数周欧美股市仍将震荡筑底、基本面预期受疫情压制，偏高的估值将调整。欧洲、日本、美国的疫情未来数周依然存在恶化风险。3月8日凌晨新华社报道：“世卫组织：中国以外新冠肺炎确诊病例超两万例”。财联社3月8日讯，意大利总理宣布，对该国大约四分之一的人口实施管控措施，限制人员流动，米兰和威尼斯在控制之列，以防止疫情扩大。
l 美股的风险溢价水平上升，盈利预期下降。 标普500指数2020财年Bloomberg一致预期EPS较上周下降0.42%；股权风险溢价截至3月6日为4.4%，高于2010年11月以来的3/4分位数。 （注：股权风险溢价=标普500市盈率倒数-十年期国债收益）l 美股的估值仍处于相对高位，美股盈利一旦持续下行则将导致估值中枢下移 。标普500预测市盈率当前17.2倍，处于自1990年以来中位数和3/4分位数之间。标普500静态市盈率（TTM)为19.5倍，处于1990年以来的中位数水平和3/4分位数之间。其中，受疫情影响较大的美国消费股的静态估值偏高，核心消费品（89%）、房地产（85%）、信息技术（76%）、非核心消费品（63%）都有调低的估值的压力。（注：括号内百分比数值为对应行业市盈率 TTM于1990年以来的分位数）。
1987年以来，历次单周跌幅大于10%之后的行情表现有个小规律——美股在单周大跌10%后的下一周都有所反弹（过去一周标普500指数反抽0.61%符合该规律），但是反抽之后，多数情况下，美国股市短期均处于震荡行情。具体统计总结如下：
1987/10/23：杠杆并购泡沫破灭下的“黑色星期一”：标普500指数从“黑色星期一”的前一周就开始下跌，前一周周跌幅为9.12%；10月19日单日下跌20%，之后两日股价开始回升，20日、21日单日涨幅分别为5.33%、9.1%。随后，盘整了一个月左右，美股重新进入慢牛行情。2000/4/14：互联网投资热潮遭遇冲击：2000年4月10日开盘后标普500指数连跌5日，其中4月14日单日跌幅达5.83%，标普500指数由4月7日收盘价1516.35下跌至4月14日收盘价1356.56，单周跌幅达10.54%。下一周的周涨幅为5.75%。但反弹行情并不持久，互联网泡沫2000年下半年破灭。其次，以史为鉴，美联储非常规降息往往都笼罩着大熊市的阴影，但是，只要美联储应对及时、果断，美股出现大熊市并引发全球金融危机就是小概率。
l 从近20年美联储历次降息操作来看，本次之前，美联储共有过七次未经过议息会议的非常规降息，对应的是三次系统性风险，分别是1998年10月、2001年1月、4月和9月、2007年8月（降低贴现率）、2008年1月和10月。1998年意外降息为应对长期资本管理公司因为俄罗斯主权债务违约破产，进而导致的美股大幅下跌；2001年和2007-2008年多次意外降息则分别为应对互联网泡沫破裂、次贷危机。
l 相比较2008年贝尔斯登破产进而引发雷曼破产的教训，这次美联储非常规降息决策更加果断、未雨绸缪。2008年次贷危机及美联储三次非常规降息回顾：1）2007年7月16日至8月17日，标普500累计下跌12%，市场异常动荡；8月17日美联储表态“美联储正在提供流动性，以促进金融市场的有序运行”，将贴现率下调了50个基点至5.75%，标普500受此影响大涨2.5%。
2）自2007年12月27日，市场开启了整整一个月的下行行情，截至2018年1月22日，标普500累计下跌11.4%。当日美联储再次非常规降息75个基点，将联邦基金利率由4.25%降至3.5%。这一举措又一次提振了股市，1月23日标普500上涨2.1%。
3）2008年9月15日雷曼兄弟银行倒闭进一步冲击美国金融市场之后，美联储于2008年10月8日宣布降息50个基点，将联邦基金利率从2.00%降至1.50%。但此次降息已经无力挽回美股下跌趋势，标普500指数从10月1日起连跌10日，单周跌幅达到18.2%。10月13日开始后标普500指数有所回升，单日涨幅达11.58%，但金融危机带来的影响持久，股市随后一路下跌，于第二年3月才见底。 总计来看，此次美联储吸取了2008年的教训，缩短了降息时间，并采取了一系列果断迅速的流动性供给，开启了应对债务危机、金融危机的“无限放水权模式”。 过去一周， 纽约联储期限回购证券超额认购金额达1035亿美元，处于2019年9月回购重启后的最高水平。2.2 中国资产展望：短期“倒春寒”需谨慎应对，中期“避风港”逢低布局
2.2.1 短期，中国A股和港股“倒春寒”调整压力源于海外风险、1季度业绩风险、股票融资或减持压力首先，短期海外风险蔓延，阶段性制约资金配置中国资产的力度。
l 2月底开始A股的北上资金流入放缓。2月底（20200224-20200228）随着海外股市重挫，陆股通资金大幅流出293亿元，3月6日，随着海外市场再次动荡，北上资金单日流出30亿元。 l 港股短期仍受欧美发达市场risk off避险情绪的压制，阶段性有资金流出的压力。3月第一周投资于香港股票型ETF基金净流出5.9亿美元。根据彭博的统计口径，截至3月5日本周恒指两倍反向ETF净流出资金12.9亿港元。 (注：FI二南方恒指基金，即恒指两倍反向ETF，提供恒生指数单日表现的相反的2倍回报，例如恒指一日跌1％，该两倍反向ETF便实现2％的升幅，反之亦然。) l 考虑到AH溢价指数上升到130.4，高于2005年以来的3/4分位数，一方面，港股中长期的投资性价比相对A股进一步提升，另一方面，对于想配置中国资产的长线资金也会形成一定的分流，就是港股对于A股的分流。其次，短期需警惕A股市场上“满仓看水牛”的乐观情绪。
近期，IVIX指数开始拔高，预示了后市A股市场波动率将可能放大的风险。上证50ETF期权隐含波动率指数IVIX为19.5%。为2019年8月以来的高位。目前，基金股票持仓比例达高位，投资者融资买入股票占全部A股成交比重升至历史高位，A股市场存在获利盘回吐的压力。
l 截至3月6日, A股融资融券余额为11320.58亿元,融资买占全部A股成交比重自2020年2月呈现上升趋势。截至本周五，该数值为10.9%，处于A股融资融券交易以来的86%高分位数水平。 l 根据wind的测算，2020年尤其是2月以来，公募基金持仓股票投资比例经历了快速的上升，从1月62%左右上升到3月的66%，处于2019年3月以来的高位。第三、短期需警惕股票再融资和减持提速的压力测试，我们判断，2020年决战决胜脱贫攻坚的需求，今年余下的时间里将会更强调资本市场服务实体的需求，不会重蹈2015年“水牛、杠杆牛、泡沫牛最终股灾”的覆辙。
以史为鉴，在经济遭遇困难的阶段，中国的资本市场更要发挥为实体经济服务的功能。近期“再融资新规”以及“上市公司创业投资基金股东减持股份的特别规定”吹响了号角。 l 修订后的新《证券法》今年3月份正式实施，按照全面推行注册制的基本定位，对证券发行制度作了比较系统完备的规定。资本市场迎来新一轮发展的契机，包括注册制在内的一系列改革、开放和机制创新会逐步推广。 l 证监会2月14日发布《关于修改 上市公司证券发行管理办法 的决定》，深化金融供给侧结构性改革、完善再融资市场化约束机制、增强资本市场服务实体经济的能力，助力上市公司抗击疫情、恢复生产。具体包括：1）精简发行条件；2）优化非公开制度安排，支持上市公司引入战略投资者；3）适当延长批文有效期，方便上市公司选择发行窗口，三个层面优化了定价机制和融资安排。l 参考2009年A股市场的再融资与宏观逆周期调节政策的配合。一方面，2008年应对次贷危机后，年底“四万亿”刺激计划出台，而后2009年货币政策接连发力——下调金融机构贷款利率和存款准备金率、增加信贷支持；2009年1月14日至2月25日，国务院常务会议审议并原则通过包括钢铁、汽车、纺织工业、装备制造业、船舶工业等“十大产业振兴计划”。另一方面，央行强调要大力支持资本市场发展，稳定股票市场运行....创造条件有效拓展直接融资渠道。”在政策组合拳下，2009年A股迎来一轮快速的上涨。股票市场在不断上行过程中贯穿了资本市场融资功能的法律法规出台：2009年3月31日证监会发布《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》，意味着创业板呼之欲出；2009年6月10日证监会发布《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见》重启IPO。
l 2009年A股净融资规模占流通市值比为5.0%，为阶段性高点。2019年前7个月，A股市场一路高歌猛进，直到7月29日中国建筑上市，08年金融危机以来全球最大IPO，当日上证综指大幅下跌5%，为2009年以来最大跌幅，此后A股开启一轮急跌，从7月29日至8月19日，上证综指下跌19%。基于我国的制度优势，相比较海外，中国能够把疫情的影响降到最低，而刺激经济的政策“组合拳”空间更大、执行力更强，所以，中期来看，中国经济在全球经济笼罩在不确定性的背景下反而有更强的确定性。
l 自从2月以来，中国的组织动员能力受到了世界范围内的广泛认可，引用央视网2020-03-06报道：世卫组织认为，中国采取了历史上最勇敢、最灵活、最积极的防控措施，改变了疫情的快速扩散流行的危险进程，为全世界抗击疫情赢得了时间。 l 从政策利率角度看，我国货币政策空间更大。2月17日在基准利率1年期MLF降低10bp之后，依然高达3.15%，这一数字远远高于发达国家基准利率水平。当前联邦基金目标利率为1%-1.25%；英国政策利率为0.75%；日本央行贴现率为0.3%；欧洲央行再融资利率已降至0%，存款工具（Deposit facility）利率下降至-0.5%。发达国家央行的利率空间明显小于中国人民银行。 l 人民币汇率看，近期经历了明显的升值，这一定程度上显示出，相比海外，中国经济在面对疫情冲击下，更具韧性，人民币资产有望成为“避风港”。USDCNH从2月21日7.05持续下降到截止至3月5日的6.94，期间升值幅度高达约1.5%，3.1、A股短期谨慎，熬过“倒春寒”；中长期耐心布局高性价比的中国资产
首先，短期“倒春寒”，防御胜于进攻，黄金以及低估值高分红“类债券”价值股有避险价值，短期的调整压力主要体现在前期涨幅过大的科技行情，阶段性价值股有相对收益。 l 年初至今，以创业板成分股为代表的科技行情明显跑赢上证综指，与全球风险偏好产生明显背离，在后续行情调整中将得到部分纠正。 l 时点上，我们认为3月18日美联储的议息会议是重要的时间点，一方面看空欧美的疫情数据有没有出现改善的迹象，另一方面等待美联储进一步的积极政策。2）立足长期而耐心布局，物以稀为贵，中国各领域核心资产将依靠业绩驱动结构性长牛行情。
l 首先，逢低精选中国科技型成长龙头，科技股是贯穿2020年平衡市结构型行情的最强主线，快则3月下旬慢则4月份是科技股优质公司更好的买入时点，淘金新能源车产业链、5G产业链、半导体产业链、信息消费、智能制造、以智慧城市为主导的新基建等领域短期受益于稳就业、稳增长的政策红利，中期受益于爆发式信息化新消费需求、顺应中国制造2025主线的行业龙头。从 l 其次，基于全球资产荒、低利率，配置性价比高的中国价值股（包括估值合理的消费股以及高分红低估值的“类债券”股）。3.2港股短期仍立足防御，耐心逢低增持 中国核心资产
短期做好防御，高安全边际高分红的港股价值股更便宜,内资“北水南下”成为港股市场的主要稳定器，AH溢价指数为130.4，高于2017年以来3/4分位数之间。
·截至3 月6日，恒指预测PE（彭博一致预期）为10.2倍；恒生国指预测PE为8.0倍，二者均处于2005年7月以来的1/4分位数附近。 ·恒生指数当前静态估值水平（TTM市盈率)为11.0倍；恒生国指PE-TTM为8.4倍，二者均处于2002年以来的1/4分位数附近。 ·当前恒生指数的股息率为3.8%，高于2006年9月以来的中位数。 ·截至3月6日港股各行业静态市盈率（TTM）位于2011年1月至今的估值低位，具体分位数数据如下：建筑业（60%）、公用事业（44%）、资讯科技业（32%）、恒生电讯业（32%）、原材料业（29%）、工业（27%）和金融业（23%）、综合业（8%）和能源业（小于1%）。（注：行业括号内百分比数值为当前最新市盈率所在分位数，分位数的时间起始点为2011年1月）3.3港股和A股中长期的机会，建议精选先进制造业的核心资产
展望未来，中长期来看，不论是A股还是港股，都建议沿着经济高质量发展主线配置科技股特别是先进制造业的核心资产。
l 具有科技含量的制造业的升级、突围之路，正是中国经济效率提升的必由之路。不论是产业政策、经济政策、股市政策而言，中国制造2025相关领域涉及的、我们优先推荐的核心资产牛市新主角——先进制造业的核心资产都将有望未来多年的明星。 l 十九大报告将创新作为建立现代化经济体系的“战略支撑”，强调建设创新型国家，基础研究成为重点培育对象，先进制造业、互联网、现代服务业等新兴产业以及基础设施建设是重点建设方向。 l 前些年“中国制造2025”相关研究，指明了“信息技术与制造技术深度融合的数字化网络化智能化制造”是主线。 39：“中国制造2025”相关研究材料 一条主线 以体现信息技术与制造技术深度融合的数字化网络化智能化制造为主线。 四大转变 一是由要素驱动向创新驱动转变；二是由低成本竞争优势向质量效益竞争优势转变；三是由资源消耗大、污染物排放多的粗放制造向绿色制造转变；四是由生产型制造向服务型制造转变 五大工程 1.制造业创新中心（工业技术研究基地）建设工程；2.智能制造工程；3.工业强基工程；4.绿色制造工程；5.高端设备创新工程 八项战略对策 1、推行数字化网络化智能化制造；2、提升产品设计能力；3、完善制造业技术创新体系；4、强化制造基础；5、提升产品质量；6、推行绿色制造；7、培养具有全球竞争力的企业群体和优势产业：8、发展现代制造服务业。 十大领域 1、新一代信息技术产业。2、高档数控机床和机器人。3、航空航天装备。4、海洋工程装备及高技术船舶。5、先进轨道交通装备。6、节能与新能源汽车。7、电力装备。8、农机装备。9、新材料。10、生物医药及高性能医疗器械。 数据来源：政府官网，兴业证券经济与金融研究院整理 新兴成长方向可在以下等领域淘金： ·精密制造：1.1、半导体设备、锂电设备等新兴行业里面找“小巨人”；1.2、军工领域：核心配套生产、优质基础电子元器件；1.3、传统设备：油气设备、工程机械和铁路设备等领域，围绕“强者恒强”找景气改善的弹性。 ·化工及新材料；2.1、具备一体化、规模化、科研实力强大的传统化工白马龙头；2.2、新材料领域的小巨人；2.3、农化等细分领域的冠军。 ·以新能源汽车产业链为亮点的汽车产业链；3.1、新能源车产业链上的电池、负极材料、电解液和隔膜等；3.2、汽车领域优势龙头和特斯拉产业链。 ·节能和新能源产业链；4.1、光伏板块产业链；4.2、风电板块里装机高端匹配领域；4.3、电力自动化；4.4生产型制造向服务型制造转变的白色家电。 ·以5G、半导体为亮点的TMT产业链：5.1、5G终端产业链的硬件和服务商龙头；5.2、5G带动下的“2B”、“2C”端的新应用领域；5.3、5G网络设备等通信基建设备；5.4；半导体、智能硬件平台及5G基站相关产业链。 ·生物医药及高性能医疗器械四、兴业证券行业分析师最新观点汇总 （海外+A股地产，海外TMT，建筑、电新、电子（通信）、机械军工、交运、有色、汽车）
【兴证海外地产宋健团队】房企2月销售如期下滑，政策面改善持续 2月百强销售如期下滑：据克而瑞公布的2月销售数据，百强房企2月销售规模同比下降12%，环比下降23%。截至2月Top10、30、50房企门槛分别为171/88/48亿元，同比下降20%/0%/7%。2月百强销售如期下滑，在去年3月小阳春高基数的基础上，料今年3月销售规模同比亦将延续下降。 地方维稳政策将持续出台：本周杭州、鹤壁、石家庄、厦门、南通、东莞等城市进一步发布预售和土地维稳政策。抚州、鹤壁、石家庄、南通放松预售标准，钦州市放松备案价范围限制；杭州、厦门对人才定向放松购房标准、提供购房补贴；东莞市出台公积金新政，允许公积金贷款额度上浮20%；LPR改革继续，央行发声将持续引导LPR利率下行。 长期紧抓销售和业绩的确定性：截止目前板块估值为2019E/2020E为6/5倍PE，2019E平均股息收益率超过7%，估值的吸引力再次凸显。此前我们预计各大上市房企2020年的合约销售仍然可以达到10-20%的增长，目前来看，居民购房的需求可能会有延迟。房地产调控政策的空间和灵活性很大，后续有望看到支持性政策的出台。商业地产的租金减免对地产公司整体的营收和利润的影响并不会太大。因此从防御的角度看，优选财务实力雄厚、基本面稳健扎实、业绩确定性高的房地产公司，推荐中国金茂、融创中国、旭辉控股、龙湖集团、华润置地、世茂房地产、建发国际、宝龙地产等。财务状况良好的大中型内房股的债券仍然是很好的选择。物业管理公司首选中海物业、绿城服务和永升生活服务，建议关注保利物业、宝龙商业。 风险提示：宏观经济增长放缓、行业限制政策加严、流动性收紧、商品房销售不及预期、人民币贬值。 【兴证房地产阎常铭团队】一二线城市二手房新房2月房价租金报告：销售下滑，出租率下滑 我们统计的43个重点城市整体新房成交2020年2月单月同比-78%，今年以来43城新房累计同比-48%。统计的13个城市二手房成交面积2月单月同比-75%,今年以来累计同比-32%。 一线城市：北京、上海、深圳二手房+新房成交套数合计值今年以来累计同比-23%（前值+0%），2月同比-59%（前值+0%），环比-73%（前值-31%）。二手房成交套数，今年以来累计同比-19%，2月同比-56%，环比-74%。新房成交套数，今年以来累计同比-29%，2月同比-63%，环比-73%。 北京：二手房成交套数 ,年初至今累计同比-21%,当月同比-40%,环比-58%。成交价格,年初至今-9%,环比-9%。价格调涨占比,本月为8%,较年初 -5百分点。上海：二手房成交套数,年初至今累计同比-35%,当月同比-73%,环比-81%。成交价格,年初至今-5%,环比-5%。价格调涨占比,本月为15%,较年初-9百分点。深圳：二手房成交套数,年初至今累计同比+56%,当月同比-17%,环比-78%。成交价格,年初至今+5%,环比+5%。价格调涨占比,本月为53%,较年初-8百分点。 典型二线(杭州南京成都青岛厦门佛山苏州无锡)城市二手房+新房成交套数合计值今年以来累计同比-33%（前值-18%），2月同比-63%（前值-18%），环比-76%（前值-41%）。二手房成交套数，今年以来累计同比-36%， 2月同比-75%，环比-84%。新房成交套数，今年以来累计同比-31%，2月同比-53%，环比-70%。 二手房成交套数2月当月同比，厦门-63%，成都-89%，南京-73%，无锡-81%，苏州-77%，佛山-68%，杭州-86%，青岛-49%。 新房成交套数2月当月同比，厦门-50%，成都-55%，南京+50%，苏州-21%，佛山-75%，杭州-52%，青岛-57%。 一二线城市租赁市场普遍下滑。从从7日内出租率来看，一二线城市普遍走弱，空置上升，房源出租较困难。从租金来看，一线城市相对稳定，上海深圳相对去年略有上涨，北京相对去年略有下滑。二线城市济南无锡合肥相对较强，郑州厦门相对较弱。 投资建议：长期看好地产股，推荐万科A、保利地产、蓝光发展、招商积余等。同时建议关注地产基本面大趋势相关受益企业。 风险提示：大幅度收紧消费贷、按揭等居民杠杆。 【兴证海外TMT 洪嘉骏团队】从台积电核心能力，看半导体行业趋势与国产化路径 催生芯片设计行业，引领先进制程工艺 ＃ ，半导体行业前瞻指标。自张忠谋在 1987 年创立公司，台积电见证半导体产业分工发展，与芯片设计行业（fabless）共同成长。近十年公司在制程工艺引领行业，7nm 与 5nm 等制程更领先三星半年以上量产。2019 年，公司营收 346.3 亿美元，行业份额达 52.6%；46%的毛利率与 111.8 亿美元的归母净利均远超同业。台积电的技术路线与资本开支，被视为半导体行业甚至数字经济的风向标。 研发、客户、资本支出形成正循环，穿越行业与经济周期。公司诸多案例与成功要素，我们此前已有报告详述。从核心逻辑来看，顶尖的研发实力与配套产业链、头部客户的战略合作、顶尖制程的投入及利用率，这三座大山形成难以跨越的门槛。具体包括了近10%的研发支出水平、40%的再投资率，搭配旗下设计服务（创意）及先进封装（精材）等端到端解决方案，吸引了全球头部芯片公司，甚至互联网龙头企业的跨界合作。 晶圆代工两极化：成熟制程有较高周期性，国内公司积极布局；高端逻辑芯片形成二加二格局。根据 TrendForce 估算，19Q4 三星在晶圆代工份额第二（17.8%）、其次为美国的格罗方德（8.0%）、联华电子（6.8%）、中芯国际（4.3%）。由于三星持续投入先进制程与国际情势影响，份额大概率提升（主要来自格罗方德）；而中芯国际的资本支出持续高企，或成为第三家量产10nm 芯片的代工厂，叠加国内订单回流，近年有望超越联电。 国产半导体行业面临课题：如何跨越三大门槛。国产化是必要且必然趋势，大基金与各地政策也给予高度支持，但先进制程如何维持良率与利用率，并降低设备物料与知识产权等对外依赖，仍需长期不懈努力。譬如近期市场关注的瓦森纳协议，其技术门槛不仅制约台积电等海外厂商，全行业链皆受到影响，势必提速国产替代的节奏。我们估算，5nm 的 12 寸晶圆每千片月产能需要 3 亿美元的资本支出（每片约产出 600-800 颗手机处理器），此等量级的投入必须仰仗顶级客户如华为的深度合作，才能确保产品需求与研发水平。与此同时，持续以政策吸引人才、避免资源竞争，并以二级市场作为激励方式，才能在全产业链上建立良好基础。 投资建议：5G 智能机与高性能运算带动先进制程需求，随着5nm 量产与3nm 推进，将巩固台积电 5 年以上的龙头地位。另一方面，半导体产业链必将逐步向国内转移，一线芯片公司（如华为海思、汇顶），以及晶圆代工厂（如中芯国际、华虹半导体），行业地位与能力有望持续提升；而确保设备与原物料技术与供应将是当前关键。我们看好相关行业头部厂商的增长潜力，同时判断二级市场回报是驱动投资的重要条件；趋势引导下，不应以海外的估值水平，过度检验当前市场的定价结果。 风险提示：先进制程产出不及预期、外力干扰设备供应与订单需求、近期消费电子供需两侧的不确定性【兴证海外TMT 洪嘉骏团队】市场调整需求预期，板块加速修正
市场关注日韩供应链影响。市场担忧后续硬件消费需求，关注日韩的供应链或受到冲击。我们判断，当前半导体生产大致正常，如终端销售不如预期，相关的订单调整将在20Q3 开始显现；日本与韩国半导体器件、设备与原物料，有可能因物流或贸易等因素延长交货时间，或引起客户与渠道对相关器件（如存储、电容、面板等）的缺货预期，从而拉抬相关现货报价。月国内手机出货下滑38.9%，我们对 1Q20 手机出货谨慎。信通院公布 1月份国内手机出货 2081 万台，同比下滑 38.9%，其中 5G 机型占比 26.3%（环比提升 8.5ppts）。考虑到 2 月线下需求受影响更大，3 月份恢复尚不明朗，我们维持对 1Q20 国内手机出货量的谨慎态度，期待 2Q 之后需求的反弹。三方机构 IDC 最新预计 1Q20 中国手机出货量下滑 40%，而我们预计Q20 国内手机出货可能下滑 50%-60%。受全球特殊情况扩散影响，通信产业链出现调整，我们仍持续看好全年5G加速建设对产业链业绩的拉动，同时也看好 5G 应用为信息消费、车联网等领域带来的机会。本周中国联通开启“共振行动 2020”活动，希望进一步发挥 5G 对数字经济的推动作用。此外，根据工信部数据，2019 年 12 月电信业务收入 1061 亿元（+3.1%），增速与上月持平，5G 持续推动电信行业重回增长。我们认为 5G 将有助于运营商摆脱“管道化”，获得新的业绩增长点。虽然本周出现了较大调整，但我们持续看好全年5G 建设加速带来的投资机会。
投资策略：电子行业供需两侧均在恢复当中，供应链业绩或低于预期，二季度可望恢复正常水平，全年来看手机升级（射频与光学）仍利好相关个股。半导体行业当前产出正常，未来如有需求调整，我们判断会在5-7 月份之间发生；与此同时，2020 年 5G SA 组网建设有望加速，拉动通信产业链业绩。推荐关注：小米集团（手机份额增长+IoT 业务高增速）、中兴通讯（5G 建设受益性强）、长飞光纤光缆（SA 组网提振需求+光纤光缆价格触底回升）、中国移动（ARPU 有望回升，5G 份额有望提升）。中芯国际（先进制程进展稳定，行业地位有望提升）。
风险提示：1）宏观经济下行风险；2）全球消费电子市场低迷；3）技术创新应用低于预期；4）5G 建设不及预期；5）中美贸易摩擦。 【兴证建筑孟杰团队】1-2月基建数据点评：复工推迟影响有限，2020年基建投资加速确定性强全国基建申报情况：1-2月基建申报累计同比下滑42.1%。1月基建申报增速同比大幅下降52.9%，系春节假期提前、2019年1月申报增速基数高以及专项债拉动项目尚未落地等因素共同影响。2月同比下降17.2%主要是受复工推迟影响。
全国招投标情况：前2月中标金额同比下降22.34%。其中1月、2月中标金额分别同比变动15.6%、-70.4%。1月份在春节假期影响下，增速依然达到15.6%，代表基建项目的投放进度在加快。2月同比下滑70.4%，主要是受到复工推迟的影响。分区域来看，江苏、内蒙古、贵州中标金额增速居前三位，湖北、重庆、河北居后三位。江苏、内蒙古、贵州等省份中标金额高速增长主要是1月份中标金额同比大幅增长。 PPP中标情况：1-2月同比下滑69.37%。1月、2月同比分别下滑54.43%、89.82%。2月受延迟复工影响，中标金额创历史新低。从行业分类来看，交通类占比33.74%，市政类占比30.04%，合计超全部项目的60%。从项目参与方的所有制来看，央企、地方国企合计占比超70%，仍是PPP项目的主力。 融资端：1-2月新增专项债发行9498亿，用于基建的比例大幅提升。从城投债的融资额来看，1-2月份全国净融资额1878.25亿元，同比下滑16.42%。1-2月份新增地方债发行12271亿元，其中新增一般债2773亿元，新增专项债9498亿元。专项债中用于基建项目的比例高达81.9%。同比2018年、2019年占比分别为22.7%、34.1%。考虑到地产相关的专项债资金将会受到严格限制，2020年投入基建的发行占比预计将明显提升。 基建投资前瞻：2020年基建投资加速的确定性强。制约基建投资的主要因素逐渐消除，当前复工推迟对全年基建投资的影响将十分有限，2020年基建投资将明显加速。2020年初项目储备明显提升、新投放增加、资金面改善，叠加基建政策加码，制约2019年基建投资的主要因素均明显改善，2020年基建投资相比于2019年加速的确定性强。 风险提示：宏观经济下行风险、基建招投标不及目标、基建申报不及预期、项目推进速度迟缓、融资环境未能好转 【兴证建筑孟杰团队】本周发行专项债超1400亿，基建申报金额环比持续大幅回升—基建数据周报 本周（2月22日-2月29日），发改委基建项目申报3828.5亿元，环比上升88.80%。2月基建项目申报增速下滑17.2%，其中中央、地方申报增速分别为-93.0%、-5.0%。 本周（2月22日-2月29日），全国31个省市（包括新疆兵团，不包括西藏）共中标金额636.90亿元，环比上升105.61%。其中2019年1-12月份，22个省份累计中标项目50759.8亿元，较上年同期提升9.39%，其中12月订单同比大幅上升36.2%，加速明显；2020年1月中标金额同比增长15.6%。2019年以来，我们观察到中央投资意愿很强，而地方投资意愿的低迷拖累了整体基建投资，地方投资意愿提升是制约基建投资回升的主要因素。 本周共计落地16个，项目金额54.8亿元，环比下降12.46%。2019年全国PPP项目中标额为21296亿元，较同期下滑23.1%。12月下滑幅度创19年新低。从行业分类来看，截至2月29日，全国PPP中标项目中，交通类占比33.74%，市政类占比30.04%，合计超全部项目的60%。 融资端：本周（2月22日-2月29日）新增地方债发行2975.5亿元，城投债净融资额-42.16亿元。本周新增专项债发行1468.3亿元，新增一般债发行1507.2亿元。本周全国累计发行城投债220.20亿元，偿还额245.83亿元，净融资额-25.63亿元。 建筑上市公司重大订单情况：本周共5家公司披露重大订单数据，中标金额合计162.6亿元，环比下滑63.56%。已披露2019年12月中标数据5家公司12月中标合计5618亿元，同比上升38.7%。 专项债扩容有望，带动基建投资回归较快增长。2月24日，财政部响应积极财政政策的要求，表示将扩大地方政府专项债券发行规模，尽快形成有效投资。在地产政策依然较紧的背景下，基建投资是稳增长必要的手段。我们预计延期复工对全年基建投资的影响很有限，并且稳增长的需求将促使基建相关政策继续加码，带动基建投资回升至较快的增长区间。如果“稳增长”的必要性继续加大，十四五期间的重大项目存在提前实施的可能。 风险提示：宏观经济下行风险、基建投资不及目标、地产销售持续下滑、项目推进速度迟缓、融资环境未能好转 【兴证电新朱玥团队】特斯拉再出“新物种”，电网投资预期向上修复 行业投资策略：继续看好新能源车和光伏产业。海外新能源汽车车型大量投放，需求有望持续提升，国产锂电材料和设备受益，持续推荐新能源汽车，首推TESLA-LG-CATL产业链。光伏国内政策落地，需求有序开展，海外近期延续，2020年成为平价爆发、需求增长和龙头集中的拐点之年。 新能源汽车： 国内地方政府刺激汽车消费，相关政策陆续出台。佛山针对汽车补贴2000-5000元/辆，广州拟恢复新能源汽车地方补贴，国内政策趋暖。特斯拉再出“新物种”，无钴高镍+干电极+超级电容有望“出炉”。继续坚持TLC不动摇（特斯拉-LG化学-CATL）主线：推荐全球供应链核心标的：宁德时代、璞泰来、恩捷股份、当升科技、科达利、宏发股份，建议关注天赐材料、石大胜华。 新能源发电：光伏板块，国内政策如期落地，内需年内兑现度提升，外需景气延续，板块估值弹性大，流动性兑现强。风电板块，19年新增并网25.8GW，同比+25%，预计吊装规模接近30GW，招标规模、招标价格预示行业加速向上，抢装力度持续超预期，龙头价量齐升趋业绩持续高增。推荐：隆基股份、通威股份、金风科技、天顺风能、日月股份。 电力设备：1-12月电网投资累计金额为4856亿元，全年同比-9.6%，12月单月同比-14.15%。1-12月全社会累计用电量同比增速、全国累计发电量同比增速分别为4.5%、3.5%。本周国家电网内部印发了公司2020年重点工作任务的通知，文件详细规划了电力物联网、特高压、电力体制改革、不停电作业（带电作业）、上市公司股权激励等内容，明晰了电网投资的发展方向——电力物联网仍然是重点，同时特高压建设、电力体制改革再次提上日程。继续重申首推龙头国电南瑞，建议关注带电作业机器人龙头亿嘉和、电力物联网核心标的国网信通。 工业控制：2月制造业PMI为35.7%，同比-13.5%，环比-14.3%，“新冠肺炎”疫情的影响已经体现在数据中；1月PPI同比+0.1%，同比持平，环比提升，继去年10月以来连续3个月保持环比增长；12月单月国内工业企业利润同比-6.3%，环比-0.93%，购物季结束后小幅度回落。受“新冠肺炎”疫情影响，制造业企业去库存速度加快，预计工控行业拐点将至，建议积极布局新兴业务、坚持产品迭代创新的企业有望穿越行业周期，推荐汇川技术、麦格米特。 三句话推荐个股： 通威股份：硅料格局保障价格体系，公司成本处于第一梯队，进口及落后产能双重替代，叠加技术及资金壁垒，盈利能力处于领先水平。电池成本优势显著，高效产品溢价，盈利能力超预期。 璞泰来：负极材料定位高端，性能优异，已经获得众多国内外一线电池厂订单；涂覆膜产能快速释放，出货量同步提升。随着国内市占率提高及海外需求扩张，公司锂电材料将持续受益。 国电南瑞：公司系智能电网及电网信息通讯自主可控核心资产，当前电网投资结构性变化趋势明确，国电南瑞所属细分赛道投资额占比提升，电力物联网建设依然是重点，公司电力信通业务订单增长，预计将带动公司估值提升。 风险提示：电动汽车政策不达预期的风险，电动汽车产业链价格降幅超预期的风险，光伏、风电装机不达预期的风险，自动化设备渗透率不达预期的风险，电网投资不达预期的风险等。 【兴证电新朱玥团队】预期与估值修复，Q2将进入业绩兑现期——特高压投资深度分析报告之二 事件：3月4日，中共中央政治局常务委员会召开会议，研究当前新冠肺炎疫情防控和稳定经济社会运行重点工作，会议强调要加大公共卫生服务、应急物资保障领域投入，加快5G网络、数据中心等新型基础设施（也称“新基建”）建设进度。根据央视网2019年3月2日发布新闻，“新基建”指发力于科技端的基础设施建设，主要包括七大领域：5G基建、特高压、城际高速铁路和城际轨道交通、新能源汽车充电桩、大数据中心、人工智能和工业互联网。 “新基建”背景下，特高压核准、开工、建设提速。继国网加速推进特高压核准、开工、建设等措施后，中央层面“新基建”上升至国家战略层面高度，预计在特高压等重点工程的推动下2020年电网投资将稳中有升（此前市场预期是下滑）。2020年年初国家电网发布的《全力恢复建设助推企业复工复产的举措》文件与《20项重点工作任务》文件所提及的13条特高压线路，涉及特高压线路总投资额约为1965亿元（其中2019年已投入约400-500亿元）。预计2020-2022年国家电网特高压年度投资金额分别为610亿元、674亿元、324亿元，占国网年度总投资额之比约为6%-13%。 恢复常态，国家电网可能加杠杆维持电网投资增长。国家电网是全球最大的公用事业企业，营收85%来自电费收入，现金流与营收高度一致，且当前资产负债率尚有裕度，即使一般工商业电价、输变电价下降引起国网营收下降，国网依然能够通过加杠杆的方式完成电网投资增长托底经济，这一点超出此前市场预期。 复盘：先看预期的修复，后看业绩兑现，修复的强度取决于市场风格和关注度。2018-2022年特高压周期与2014-2017年特高压周期相似，但2019年受到干扰，建设放缓一年，当前已恢复常态。历史上特高压周期中主要有两轮机会：第一轮为特高压建设计划出来时，第二轮一般为两年后的业绩兑现期，根据国家电网2020年重点工作任务相关内容，2018年特高压周期中尚未核准的7条线路均将在2020年核准，叠加2019年已经开工的项目，我们预计2020-2022年为三年业绩兑现期，时间维度较上一轮周期拉长一年。 本轮特高压周期将为产业链高弹性。预计本轮特高压周期中，南瑞、许继、平高2020-2022年营收弹性（相对2019年）分别为7.5%、18.3%、12.6%，2020-2022年业绩弹性（相对2019年）分别为16.7%、122.3%、119.5%。 投资建议：2020年是“新基建”启动的一年，特高压已经被上升至国家战略层面高度。2020年国网特高压建设全面恢复，国网加快推进13条特高压线路核准、开工、建设，涉及金额约为1965亿元，预计将在2021-2022年迎来营收确认的高峰期。首推电力二次设备龙头国电南瑞，建议关注特高压弹性标的许继电气、平高电气。 风险提示：特高压核准、开工、建设进度不及预期。 【兴证电新朱玥团队】创新空前，难度空前——TESLA自制电池分析报告之二 Maxwell是特斯拉自制电池的载体，自制电池意在摆脱随松下的依赖。松下曾独家供应特斯拉圆柱形电池逾十载，但从2018年开始二者就汽车销量、电池产能和电池价格等问题产生较大分歧。特斯拉2019年4月收购Maxwell，同时与“三元正极之父”Jeff Dahn的科学团队合作走上了自制电池的道路。加拿大设备公司Hibar是特斯拉自制电池的最后一块拼图。2019年10月Tesla收购加拿大圆柱电池设备供应商Hibar，完成自制电池的最后一块拼图。Maxwell具备突出的技术能力，但能否实现商业化量产，设备的可靠性是关键创新和壁垒所在，Hibar将为Maxwell定制生产电池制造设备，帮助Maxwell超级电容中的领先技术工艺成功实现在锂电池领域应用。 我们判断Tesla自制电池有四大创新：“干电极技术+新型电极材料（高镍无钴正极+预锂化负极）+固态电池+锂电池 超级电容器系统成”，不过四大创新均存在不小难度。产业化较快的可能为前两者，其中干电极技术可降低成本10-20%，提升能量密度至300Wh/kg+，延长电池寿命。但难点在于对设备的耐温、耐摩擦性要求更高。新型正极钴降低，电池成本降低，难点在于提升正极材料结构的稳定性。负极预锂化可提升首圈充放电能量效率，难点在于生产安全性。我们判断，自制电池先期成本高，将首先在高端车型中应用，走量车型主要以外部供应商为主。Maxwell与Hibar在圆柱电池生产研发经验较丰富，预计自产电池技术会先应用于圆柱电池。但可能早期受良品率等因素影响，成本难降低，预计会用在对成本敏感性较低的model X、Roadaster上。宁德时代方形、松下、LG圆柱成本优势显著，预计仍将广泛应用于Model 3、Model Y等走量的车型上。远期来看，Maxwell的创新技术亦可在方形电池上得以应用。 ◆投资建议： 1）干电极技术有利于方形、软包加速高镍迭代，远期方形成本优势突众，有望占据较大市场份额。继续坚守TLC（Tesla产业链、LG产业链、 CATL）主线：推荐宁德时代、科达利、璞泰来、恩捷股份。 2）新型正极将对新型锂盐及添加剂的需求在量和结构上均有提升，电解液壁垒及材料体系地位将大幅度提升。推荐新宙邦（化工组覆盖）， 建议关注天赐材料（化工组覆盖）。 3）预锂化技术增加负极侧锂金属的用量，高镍迭代提升氢氧化锂需求。推荐：天齐锂业、赣锋锂业（有色组覆盖） 4）超级电容技术将得到广泛应用且有利于快充普及。推荐：新宙邦（化工组覆盖），建议关注：特锐德。 ◆风险提示：电动车需求增速不及预期；中游产业链技术新技术迭代不及预期；产业链大幅降价 【兴证电新朱玥团队】欧洲诸国 2 月电车势头不减，新能源持续放量 事件：2020 年 2 月，欧洲各国电车增长势头不减。德国、法国、英国、 挪威、葡萄牙五国 2020 年 2 月新能源汽车注册量 4.3 万，渗透率为 8.6% （含纯电动和插电混动），同比增长 116.45%，环比下降 9.23%。 传统燃油车注册量下降，纯电动车持续放量，电车渗透率提升明显：2 月 乘用车注册量数据来看，乘用车整体增速放缓，其中德国和法国同比下降 在 10%左右，挪威同比下降在 7%左右。而新能源汽车注册量继 1 月暴增 后， 2 月持续放量，超市场预期，其中德国的插混汽车同比增速近 3 倍， 法国和英国的纯电动车以及法国的插混汽车同比增加均超过 200% ，葡萄 牙的插混车型同比增速均超过 1 倍 。整体乘用车注册量的下滑叠加纯电动 车和插混车注册量的激增带动渗透率普遍显著提高，其中挪威依然保持着 全球最高的存量和增量的渗透率，纯电动车达 49.7% ，而插混车也达到 18.5% ，而法国的纯电动车渗透率也快速提高至 6.3% 。我们认为，欧洲碳 排放法规 2020 年开始施行，车企面临巨额罚款，增加新能源汽车供给。 同时 2019 年部分需求和订单在 2020 年 Q1 得以体现，同时车型换代促使 销量提升明显。 碳排放跟踪：纯电动注册提升明显，碳排放持续改善，接近 21 年目标： 2019 年全年单车平均碳排放量约为 112g/km ，距离 21 年排放目标 95g/km 仍有很大差距。2020 年 1-2 月法国纯电动车注册量成倍爆增，可以体现车 企对碳排放法规严正以待，表明认可法规在欧洲的执行。根据 CCFA 官网 数据，在法国 2020 年 1 月全国单车平均 CO2 已经降至 96g/km ， 2 月小幅 回升至 101.5g/km ，同比下降 8.5% ，纯电动销量暴增带来碳排放下降明显。 德国 2020 年 1 月全国单车平均 CO2 下降达 151.5g/km 后， 2 月全国单车 平均 CO2 继续下降至 149.6g/km 。乘用车销售结构的变化带来碳排放开始 呈现下降趋势，但与 21 年 95g/km 还有较大差距，预计未来各家车企将加 大新能源汽车的投放。 投资建议：欧洲 2020 年 2 月新能源汽车销量继 1 月暴增后势头不减，表 明车企对碳排放法规严阵以待，同时体现需求释放信号。 2020 年是欧洲 新能源汽车的大年，持续看多欧洲放量，推荐 LG 产业链 - 特斯拉产业链 - 大众 MEB 产业链，推荐各环节龙头企业，宁德时代、恩捷股份、璞泰来、 科达利、当升科技、宏发股份、天赐材料（化工覆盖）等。 风险提示：新能源汽车产销不达预期风险 【兴证电子谢恒团队】消费电子复苏明显，关注新机发布和鸿海法说会 消费电子行业经历了2月份的波动以后，目前来看在复工的带动下，线下销售也出现了非常积极的恢复，叠加最近陆续开学和线下教学会议等需求，我们认为消费电子最差的时候已经过去。从品牌来看，米10发布以后，消费者的热衷度也非常高，出现了供不应求的局面，华为Mate Xs、三星Z Flip等新款折叠手机也让消费者非常期待。随着5G基站的加速建设，更好的5G体验和进一步下降的成本，下半年和明年将迎来真正的5G手机换机浪潮，汇顶科技、水晶光电、三环集团、东山精密、鹏鼎控股等都将非常受益。 本周立讯精密公布2019年业绩预告，2019年四季度业绩大超预期。主要原因在于2019年AirPods出货量高于我们先前于去年10/22所预估的5000万台及iPhone 11系列的需求因拍照功能大幅升级、电池续航力明显拉长，同时定价比预期低，因此四季度新机销售超预期。我们持续看好立讯的智能制造平台优势由手机延伸至穿戴式产品，新产品的量产将带来的可持续的确定性增长。我们上调2020年iPhone及AirPods总量，苹果穿戴式装置为2020年立讯营收增长的主要力道。预计2019-2021年利润为47.21/70.71/90.87亿元，，维持“买入”评级。 AirPods未来渗透提升空间仍大，销量有望持续超预期。2019年AirPods在iPhone用户中的累计渗透率仅有12.5%，仍有很大的渗透空间。2020年AirPods销量1.05亿部，与2019年相比翻一倍，其渗透率为20%，到2022年销量再翻一倍，AirPods渗透率也仅达42.8%。由于AirPods在持续高增长的状态下渗透率仍不过半，我们判断3年内AirPods仍处于高速增长态势。 鸿海集团(富士康科技集团)将在3月3日召开线上电话投资者说明会，预计将说明集团因应目前局势的复工实际作为、产能调度情况等。同时给出对于供应链调度情况、产业景气、海外投资扩产的相关看法，并说明是否修正2020年各产品线展望。预计鸿海集团的法说展望将是市场下周焦点。 风险提示：1、消费电子行业景气度下滑。2、行业制造管理成本上升。 【兴证电子（通信）谢恒团队】5G加速进行时，物联网、泛射频龙头乘风而起 【行业观点】 物联+流量助力5G加速，模组冠军引领产业成长。工信部日前发布2019年通信业统计公报，第一大亮点就是，移动互联网流量增速保持高位，5G网络建设与商用有序进行。目前以科技为代表的新型基建将在推动经济建设中发挥极为重要的作用，而5G网络则是未来信息技术的核心支撑。5G建设、商用紧锣密鼓，政策、运营、技术等多重因素叠加共振，我们坚定认为，2020年5G新基建进程将持续加速。 移动互联流量的高位增长是通信技术代际升级的重要推手，而应用则是运营商真正从主观上加大新基建投资力度的动力源泉，因为只有应用才是运营商的核心收入增长点，才是运营商通过网络切片打造精品网络、摆脱管道化命运的不二法门。除流量外，物联网则是2019年通信业统计公报中的另一大亮点。当前，电信运营商已从物联网业务的开拓和运作中尝到了甜头，并为全年物联网泛终端业务定下了高速增长的目标，真正从实际需求的层面为物联网的快速渗透铺平了道路。 在大移云智等技术的赋能下，国家对车联网、工业互联等物联网范畴下的重要应用提供了全方位支持。在物联网进入规模化发展的攻坚阶段，每一类应用其实都离不开“物-物”相连的关键——通信模组，而且模组在产业链的发展进程中因处基础地位而优先受益，赛道优越、空间巨大。 移远通信应运而生，作为全球物联网模组冠军，拥有从2G到5G、从WiFi到LPWA等面向各类应用场景的物联网模组。在摩尔定律的指引下，持续进行着高速的产品升级和性能增强；与此同时，移远还不断加大对于软件、服务等方面的投入。公司始终紧贴客户需求，从服务入手繁荣产业生态，长期扮演好技术平台与定制化软件服务顶尖提供商的角色。得益于各方的贡献，移远通信长期以来一直引领技术变革和产业市场，在加速供应伙伴与行业客户之间的互利共赢与融合发展方面具备独特优势。我们判断，全球物联网模组冠军移远通信，将乘5G东风、在优秀“朋友圈”的支持下扶摇直上、鲲鹏万里。 5G换机助推进阶增长，泛射频龙头展翅翱翔。StrategyAnalytics最新指出，2020年全球5G智能手机出货量或将达到1.99亿，为2019年总出货量的10倍以上。2020年智能手机市场或将强劲反弹，5G手机也将成为今年手机厂商的必争之地。工信部近期也专门提到要为5G终端产品上市检测开放绿色通道，中国联通也把握机遇，制定了2020年手机销量翻一番的销售目标。因此，我们判断，2020年伴随5G换机周期的启动，智能手机出货量或将迎来拐点；同时，在5G换机潮的驱动作用下，智能终端泛射频领域也有望高景气成长。 5G市场的换机需求可能会推迟，但绝不会缺席。2020年作为5G手机的关键之年，有望提前至2季度进入市场需求的旺季；同时，供应链向龙头企业集中的趋势或将进一步加剧。 信维通信作为泛射频领域的龙头企业，在技术方面，对标村田制作所，牢牢把握从材料到产品的垂直一体化优势。在市场方面，信维通信始终与全球最优秀的手机终端厂商牢牢绑定，市场份额稳定居于行业前列。因此，我们预测绑定核心大客户平台、从材料开始垂直一体化的泛射频龙头信维通信，将在5G换机的重要战略机遇期大显身手，向“泛射频帝国”的目标展翅翱翔。 风险提示：运营商盈利压力传导产业链的风险；贸易战恶化的风险；物联网技术出现变革的风险；应用订单签约与落地不及预期的风险；车载北斗进度被推迟的风险。 【兴证机械军工石康团队】再融资助力新兴产业资本开支兑现，优质设备标的需求落地加速 再融资新规推出有助于加速缓解新兴产业方向上市公司资金压力，加速资本开支兑现，利好设备端企业。本周锂电池龙头厂商宁德时代发布公告，拟通过非公开发行股票募资不超过200亿元用于湖西项目、江苏时代项目、四川时代项目建设以及储能技术研发，并拟以自有资金投资建设车里湾锂离子电池生产基地项目。中环股份2月20日发布50亿元集成电路用8-12英寸半导体硅片之生产线项目及补流项目非公开发行预案修订稿，发行对象数量扩大至不超过35名，定增价格由九折改为八折，限售期缩短为6个月。通威股份2月11日发布公告拟投资约200亿元，在成都建设30GW高效太阳能电池及配套项目。再融资新规助力新兴产业加速成长，上游设备厂商订单与业绩确定持续强化，优质标的配置价值凸显。推荐锂电设备领域的先导智能、光伏设备领域的晶盛机电、捷佳伟创，半导体设备领域的北方华创，激光设备领域的锐科激光以及第三方检测服务龙头华测检测。 2月21日中央政治局会议明确加快推动工业互联网的发展。工业自动化是工业互联网的基石，相关企业有望受益。埃斯顿深耕核心零部件多年，致力于通过接入工业互联网及运用信息技术提升装备自动化程度，缩短核心部件与国际先进水平的技术与性能差距，同时优化产品组合提供更具竞争力的解决方案。拓斯达具有广泛的行业客户基础，在工业现场沉淀了大量设备并积累了丰富的工艺参数和生产经验,可以通过打造工业互联网平台实现底层数据的汇集和工业知识的复用，目前公司正与华为云展开合作布局工业互联网领域。 工程机械板块受益于基建稳增长政策，确定性进一步增强。根据铁甲工程机械网的监测，全国各地设备开机率连续12天增长，反映出下游开工率持续回升，随着各地大型项目的加快建设，工程机械需求将进一步回升。以交通基础设施建设为例，国铁集团正有序组织在建铁路工程项目复工，截至2月26日，已有90个铁路重点工程项目、2817个工点复工，19.9万人进场施工；2月28日，国家发改委官网发布了同意实施深圳机场三跑道扩建工程的批复。重大项目相继开工，行业需求逐步恢复，主机厂和零部件厂商均加紧做足库存，积极迎接形势缓解后下游需求的释放。当前重点推荐三一重工、中联重科、徐工机械三大主机厂和核心液压件国产化替代加速的恒立液压。 风险提示：宏观经济波动风险，政策变动风险，下游采购不及预期，油价大幅波动，行业竞争加剧，国产化进度不及预期。 【兴证交运龚里团队】供应链服务研究之三：供应链插上区块链的翅膀 A股资金周转型供应链服务企业估值普遍较低，我们认为主要有以下原因：（1）重资金的金融属性，业务扩张受到资金约束；（2）存在资产减值风险，带来业绩波动；（3）部分供应链服务企业主业中有地产业务。 区块链技术的主要应用：作为一种在不可信的竞争环境中低成本建立信任的新型计算范式和协作模式，区块链凭借其独有的信任建立机制，正在改变诸多行业的应用场景和运行规则，是未来发展数字经济、构建新型信任体系不可或缺的技术之一。目前区块链技术的应用场景不断铺开，在重塑金融基础设施、金融服务、产品溯源、政务民生、电子存证、数字身份、供应链协同等多个领域都有应用的开展和探索。 区块链技术在供应链服务领域的应用：区块链技术有助于解决供应链企业面临的痛点，供应链服务企业可以借助区块链技术：（1）刻画商流、物流，形成可信数据池及高效的信息流转体系；（2）将应收账款出表，降低自身杠杆水平；（3）使用银行信用提供供应链金融服务，获取非资本金投入的服务性收入。通过区块链技术的应用，可以使供应链服务企业去传统金融属性，降杠杆，还原供应链服务企业的物流和商流的能力，同时供应链金融的广阔空间为供应链服务企业提供巨大盈利空间。 领先的供应链服务企业具备较强的竞争优势：（1）全球可及的网络触角，多品种的服务能力及单品类的市场控制力；（2）控制物流节点，具备刻画商流、物流的可靠性，具备较大的信息入口价值；（3）高质量的商业流水，健全的风控体系；（4）与金融机构的紧密连接，是形成供应链服务分工的基础。 投资策略：区块链技术将对供应链服务行业产生重大影响，目前站在这一变革的起点，尚且无法预知未来哪家区块链技术服务商能统一标准，能否会出现类似于2C端BAT这样超级平台。但供应链服务的商业逻辑不会改变，实体企业外包供应链运营的趋势仍在加强，因此在供应链运营领域，我们选择有准备的供应链服务领先企业，它们深耕产业、控制节点的同时，在持续进行外部经营和内部管控上的信息化和标准化建设，为区块链技术的应用和推广做好了准备，他们对于产业链的价值无法替代。区块链技术的应用将有助于供应链服务企业去杠杆，去传统金融属性降低经营风险的同时扩大经营和管理半径，一旦形成趋势，供应链服务企业的估值有望趋势性回升。建议投资者关注物产中大、建发股份、厦门象屿、厦门国贸、瑞茂通、易见股份和怡亚通等供应链服务企业在区块链技术应用中的特殊价值和领先地位。 风险提示：经济形势恶化、大宗商品价格大幅波动、坏账及存货减值风险、区块链技术在供应链服务领域的应用发展低于预期 【兴证金属邱祖学团队】避险情绪继续抬升、短期需求仍受压制，期待逆周期调控加码 工业金属：避险情绪进一步抬升，期待逆周期调控加码。本周国内多省份公布2020年重大项目投资计划清单，总投资额合计逾11万亿，地方财政对冲已显现逐步发力；另一方面周内公布中国2月制造业PMI 35.7，非制造业PMI 29.6，国内经济包括制造业、服务业等均亟待更多的政策支持；加之全球公共卫生事件带来的外部外贸压力，预计1-2季度工业金属需求或仍受到压制，期待逆周期调控政策加码。考虑房地产+基建领域具备显著的政策承载能力，政策催化有望带动年中“基建+地产后周期”品种铜铝逐步迎来底部反弹。①中长期持续看好具备资源成长性、估值被低估铜金龙头紫金矿业：收购标的大陆黄金或于一季度末投产，预计新增金矿产能8吨/年。②受成本端石油焦提价驱动，预计3月末电解铝上游预备阳极或迎来价格上调，推荐关注索通发展。基本金属板块建议关注：紫金矿业、云铝股份、索通股份、云南铜业等。 贵金属：油价跳水催化全球通缩预期。①风险因素：海外公共卫生事件持续扩散，引发市场对全球经济进入衰退期的担忧，美国10年期国债利率跌至1.155%，再创历史新低；考虑联储目标利率约为1.58%,UST 10YR进一步走低空间或有限。另一方面，受国际原油价格跳水带动的经济“通缩”预期提升，Comex黄金价格回调至1600美元/盎司下方；受海外公共卫生事件带来的原油需求下滑，国际油价或仍有进一步下滑可能、短期或继续对金价形成压制；另一方面，随着全球经济增速的进一步下行，叠加“扩表+降息”等潜在的经济对冲政策，具备天然货币属性的黄金仍具有中长期配置价值。重点推荐：银泰黄金、山东黄金、赤峰黄金、恒邦股份、盛达资源。 新材料：①MIM：华为Mate Xs 鹰式铰链打开MIM成长空间。华为Mate Xs 8小时预约量超36万台，其折叠屏核心零件鹰式铰链得到市场关注，铰链转轴模组价值量约40-50美金、多数摩擦件由MIM技术制造；除此手机的摄像头支架、摄像头装饰圈、闪光灯装饰圈、连接器、按键等均采用MIM技术。随着MIM技术在华为新品渗透率的提升，未来行业主流厂商有望加速MIM渗透率提升的进度，进一步打开MIM市场空间。重点推荐东睦股份、精研科技。②石英：美国或将扩大针对华为的禁令限制，半导体核心材料进口端或受阻，利好石英材料国产替代龙头石英股份。若美国最终扩大限制，其选择方式为降低华为加工的美国技术含量标准，从25%到10%，这一举措或将进一步加速国产化进程，国产替代将迎来更大空间，石英股份作为首家通过扩散环节认证的石英材料厂商将受益于国产替代进程。重点推荐石英股份。 新能源：特斯拉开启“Roadrunner”动力电池自产计划，“干电极+硅碳负极”技术在不改原有高镍正极钴需求背景下，进一步凸显“负极预补锂”需求预期。1）钴：①价格方面，外盘报价仍旧处于上涨通道，MB标准级钴报价周环比继续提升0.29%至17.2美元/盎司；②需求方面，特斯拉“无钴”电池或为短期过渡型超级LFP电池，未来将被三元+CTP所替代，其并不改变未来钴行业依旧短缺趋势；中性预期下，预计2020-2022年基于超级LFP电池在特斯拉中国工厂的使用或分别减少钴需求量为149吨、1605吨、1920吨，但钴行业供需缺口依旧分别达到-5345吨、-6274吨和-11070吨。依然看好钴价中枢或将上移，重点推荐华友钴业、寒锐钴业、洛阳钼业。2）锂：“高镍化”打开氢氧化锂需求空间，硅碳负极催化负极预补锂金属锂箔成长空间。除高镍化带来的氢氧化锂确定性机会外，硅碳负极有望进一步打开未来负极预补锂带动的金属锂需求空间，有望提升金属锂需求约8-12%，推荐关注赣锋锂业、天齐锂业等。3）铜箔：①受益电动汽车+电子两大领域的共振，预计2020年将是铜箔大的景气周期起点，预计2020年总需求将保持在15%以上增长；②供给方面，2020年行业龙头华鑫铜箔、诺德和嘉元科技新增产能有限，铜陵铜箔发力点转向于高频高速铜箔，供给端瓶颈愈发显现，重点推荐嘉园科技，诺德股份。 维持行业“推荐”评级。建议关注避险情绪带来的短期下行压力，中长期继续重点推荐新材料：MIM板块东睦股份、精研科技；半导体材料板块石英股份。能源金属：锂电铜箔板块嘉元科技，诺德股份；钴板块华友钴业、寒锐钴业、洛阳钼业；锂板块赣锋锂业、天齐锂业；推荐贵金属：银泰黄金、山东黄金、赤峰黄金、恒邦股份、盛达资源；推荐工业金属：铜板块紫金矿业，铝板块云铝股份、索通发展。 风险提示：全球地缘政治风险；经济复苏低于预期 【兴证汽车戴畅团队】景气持续，中枢提升，波动下降——从更新和新增角度定量研判重卡的短中长期趋势 重卡保有量核心影响因素为经济景气需求，销量的核心影响因素为保有量和更新周期。重卡销量的持续高景气表现不断受到关注，而保有量与销量空间对产业链盈利与估值均具有重要影响。保有量反映经济对重型货运需求的净值，按需求划分为工程与物流两类需求，而销量中枢受保有量与报废周期影响。在已知历史销量且做一定假设的情况下，通过预测重卡保有量的增量以及报废周期（估计为平均8年），就可以分别求出新增需求与报废需求，进而对销量进行预测，进而判断行业长期空间与趋势。 长期看，重卡保有量与销量中枢有望低速提升，销量波动性有望降低。结构上，占比约30%的工程重卡保有量增速与地产基建增速较为相关，占比约70%的物流重卡保有量与GDP增速相关性强。考虑长期GDP增速稳健，地产基建不大幅下行，占比较高的物流重卡保有量增长有望长期驱动整体保有量中枢稳健增长，预计长期增速维持3~4%。保有量的增长将同时驱动重卡销量中枢的抬升，行业空间持续扩容，提升产业链的盈利空间。另外，长期销量波动大的工程重卡占比下降，整体重卡波动性也有望持续下降，从而降低产业链盈利的波动性，提升行业估值水平。 短期看，重卡销量高景气度有望维持，考虑国三重卡报废增量，且短期公共卫生事件对Q1的冲击后续逐步恢复，预计2020年重卡销量依然有望达110-119万辆。重卡销量中枢受保有量影响，但短期销量也会受到政策扰动。1）在不考虑事件性政策对重卡保有量/销量的冲击，同时不考虑短期公共卫生事件冲击，理想情况预计2020年重卡销量有望实现104.3万辆，同比-11.2%，继续维持高景气度。2）叠加考虑“蓝天保卫战”部分国三重卡提前报废，2020年重卡销量预计119.3万辆，同比+1.6%，有望再创新高。3）继续叠加考虑20Q1公共卫生事件影响，我们认为短期的冲击结果是需求延期释放，而全年基建投资加速的确定性强，2020年重卡销量前低后高，总量依然可以保持相对乐观，预计110-119万辆。 长期重卡销量中枢稳健增长，行业周期属性弱化，稳健增长属性凸显，板块盈利空间与稳定性有望提升，估值中枢有望上移，建议关注重卡产业链的投资机会。我们认为短期重卡销量仍然保持高景气度，长期重卡销量空间将稳步扩容，逐步由传统意义上的周期属性过渡至稳健增长属性。产业链公司的盈利空间、盈利稳定性、以及板块估值均有望得到提升，行业龙头公司有望受益行业增长与市占率提升的双重机遇，迎来价值重估。推荐重卡核心资产潍柴动力（重卡发动机龙头，市占率与盈利能力双升，全球化逆周期的努力），建议关注中国重汽（充分受益行业高景气度的整车龙头，经营改革有望深化）与威孚高科（低估值+高分红+受益国六排放升级）。 风险提示：宏观经济下行超预期；房地产调控趋紧；重卡销量不及预期 五、风险提示全球经济增速下行；中、美货币政策宽松不达预期；大国博弈风险。阅读剩余内容